牛市的到来需要哪几个前提条件

六年多以前，道琼斯工业指数超过6000点。七年前，上证指数也超过了6000点。如今道指突破了17000点，而沪指又回到2000多点，两者的差距非常大。但是，在过去5年里，美国经济实际上并没有股市那么好， GDP增长率只有2%左右；而在这段时间里，中国经济保持了8%左右的高速增长，而股市却陷入了低迷。

股票市场与宏观经济是否有必然联系？从1964年到1981年的17年间，美国 GDP增长了373%，而道指在1964年12月31日为874.12点，17年后的同一天为875点，基本持平，巴菲特在1999年的《财富》杂志上写道。尽管时间久远，这篇文章仍然充满了投资的智慧，丝毫没有过时。下面我们看一下巴菲特的解释。

本文对美国投资者的长期收益进行了分析。尽管巴菲特一直坚持其长期投资战略，但即使是以耐心闻名的巴菲特，也没有感觉到市场在前进。股民们都对股市抱有过高的期望，巴菲特说。为了解释其原因，必须从整个股票市场入手。尽管会对整个股市进行调整，但他明确表示，不会对大盘进行预测。评估市场价值与预测市场发展之间并没有直接的联系。事实上，许多时候市场都会偏离价值，不过迟早也会向价值靠拢。

前34年，道琼斯工业指数在1964-1981年的前17年间出现了惊人的熊市和牛市对称：1964年12月21日874.12点，1981年12月31日875.00点。十分矛盾的事实：同样是17年，美国的国民生产总值(也就是国内交易总额)增长了近370%，几乎是过去的5倍。根据不同的标准，财富500强公司(当然，公司的构成不断变化)的总销售额是其总销售额的6倍以上。但道琼斯工业指数并不活跃。

"投资"一词的定义很简单，但经常被人们忽视：投资就是现在投入本金以获得更多的钱(当然是扣除通胀后的"更多")。为了理解上述原因，可以考虑两个因素之一：利率——这是影响投资价值变化的因素之一。在操纵金融市场的过程中，利率就像地心引力对实体的影响一样。利息越高，压力就越大。原因在于，投资者要求的收益与投资政府债券所获得的无风险利率直接相关。

因此，如果政府债券收益率上升，其它投资产品的价值也会下降。相反，利率下降，其它投资价格上涨。其原因很简单：今天投资者应该为明天的收益支付多少钱，只能先参考无风险利率。无论什么时候，当无风险利率变动基点为0.01%时，所有投资的现价都会改变。这一关系在债券市场尤其明显，因为债券价格几乎仅与无风险利率相关。资产价格，如股票，房地产，农产品等的价格与许多其他重要因素相关，因此利率的作用不那么明显，但它仍然像重力一样影响资产价格。

因此，如果政府债券收益率上升，其他投资产品的价值就会下降。反过来，利率下降，其他投资价格上涨。事实很简单：今天投资者只以无风险利率支付明天的美元。每次无风险利率变化一个基点，0.01%，所有投资的现有价值都会发生变化。这种关系在债券市场尤其明显，债券价格几乎完全与无风险利率有关。股票、房地产、农产品等资产的价格与其他重要因素有关，因此利率并没有明显的影响，但它仍然影响着资产价格，如重力。

一九六四年至一九六一年间，公债利率大幅上升，由一九六四年年底的百分之四升至一九七一年底的百分之十五。升息抑制资产价格，这也是经济增长停滞、股市停滞不前的原因。但到了1980年代早期，这种情况发生了变化。你们也许还记得，保罗·沃克尔刚当上美联储主席时是多么的不得人心。但他的英勇事迹是大幅降低通货膨胀，导致利率水平大幅下降。

假设你购买了1981年11月16日发行的100万美元30年期美国国债，收益率为14%，并购买了相同的债券，年利息为。到1998年底，长期国债利率是5%，然后你的收益率是8181219美元，年化收益率超过13%。这高于历史上大多数17年期股票的收益率，对于国债等传统证券来说是一个巨大的成功。利率下降推高了股市。如果你在1981年11月16日将100万美元投入道琼斯股票指数，并将所有股息进行再投资，到1998年12月31日，你将拥有19720112美元，年化收益率为19%。这是历史上最高的17年。

他们对未来失去信心，认为利率将保持高位，企业利润将停滞不前。即使国民生产总值几乎是17年前的五倍，他们仍将市场定位。在1982年以后的17年里，虽然经济增长速度不如以前快，但国民生产总值（gnp）变得不到三倍。但利率开始下降，随着沃尔克政策的影响逐渐消退，企业利润开始增长。

以上两个基本面因素的变化，道琼斯工业指数从1981年到17年上升了近十倍，从875点到9181点。在此期间，市场心理也在悄悄发挥作用。牛市来临，无论采取什么样的投资战略发展，都会有更多的人涌向股市。此时，利率和公司收益不再发挥作用，投资者不落后的心理主导市场。

正如开车时只看后视镜而不看前方。它们对未来失去了信心，认为利率将维持高位，企业利润将停滞。即便是 GNP接近5倍，他们仍把市场定位在17年前的水平。自1982年以来的17年间，尽管经济没有像以前那样快速增长，国民生产总值却增加了不到原来的三倍。但利率开始下降，随着沃尔克政策的影响减弱，企业利润开始上升。

第一，利息应该降到更低。假如国债利率从目前的6%降至3%，光是利率就可以让投资价值翻一番。假如你觉得利率水平会像日本以前一样降至1%，那么你应该使用杠杆手段：投资股票期权。

第二，企业利润必须提高到国民生产总值的百分比。有一次，纽约的律师人数超过了人口数量，这些人也许认为，公司的利润将超过国民生产总值。企业利润不可能永远以高于 GDP的速度增长，这在数学上说不通。如果你感觉到公司的利润占 GDP的6%，在巴菲特看来，那是非常乐观的。

原因之一是竞争。此外还有公共政策：如果企业投资者想要分享越来越大的经济蛋糕，那么其他群体就会吃得更少。这样就必然会产生政策问题，蛋糕再分配也不可能发生。根据合理假设，国内生产总值年增长率为5%，实际增长率为3%，通胀为2%。这样做会限制投资的回报——远低于12%。若投资回报率仍低于5%，资产价格也不可能长期保持高于5%的增长速度。

第三，即使在其他投资者举步维艰的时候，你也是个乐观的人，坚信自己是个赢家。在信息革命的初期，这种想法是非常具有诱惑力的，你的经纪人会告诉你，只需要购买蓝筹股，然后享受它的好处。在本世纪初，巴菲特认为有必要回顾一下改变世界的两个行业：汽车和太空产业。

第一是汽车业：历史上有超过2,000家汽车业者，你可能会说：“如果预见到这一点，将给汽车业带来巨大的社会变化，那20世纪90年代的汽车业格局究竟如何？除卡耐基公司坚持不变外，美国只剩下三家汽车制造商。

的确，汽车业带来了巨大的商业变革，但是它并没有带来投资者所期望的巨大收益，反而导致了损失。事实上，有时挑选行业的输家比较容易，当汽车行业开始崛起时，你仍然会发现挑选未来能赢利的企业很难。但是有一个显而易见的选择：把马卖掉。在1900年，美国有2100万匹马，但到1998年，这一数字仅为500万。

另一个带来社会变革的行业是航空业，它的前景对投资者来说是如此光明。巴菲特在1991年至1993年间确定了约200家飞机制造商，只有少数航空公司仍在运营。内地航空公司在过去20年被宣布破产的129家飞机制造商制造商名单中增加了两倍。事实上，美国航空公司自成立以来的利润为零。众所周知，赖特兄弟公司在1903年试图驾驶驾驶第一架飞机时应该把它击倒，从而使投资者免于亏损。

还有其他一些很辉煌但没有给投资者带来盈利的行业，如电视、收音机制造业，这里就不一一举例了。我们能从中学到的教训是：投资的精髓不在于某个行业会给社会带来多大的变革，或是有多大的发展潜力，而在于单个公司是否能保持竞争优势。那些准入壁垒高的行业或者公司，才能在长期给投资者带来收益。