自金自去年8月创历史新高以来，波动明显增多，重心大幅下降。由于疫苗频繁传播好消息，风险资产大幅上升，去年11月黄金交易所交易基金下跌，黄金价格下跌1800美元/盎司。随后，美国财政刺激增多，预计将支持通货膨胀回升，带动黄金价格再次上涨，达到1950美元/盎司。随着美联储去年12月议息会议释放的信号逐渐退出QE，黄金价格遭受重创，一度接近1800美元/盎司。对于后市，美国财政刺激发布的材料比美联储减少QE快，因此对上半年黄金价格仍持乐观态度。

  美联储退出QE仍需时日

  根据去年12月美联储会议的记录，一些官员认为，如果很大就业和价格目标达到后，美联储将像2013-20114年一样逐渐退出宽松，导致10年期美债收益率大幅上升，很高达到1.15%，黄金多头行情导致价格迅速下跌。但是，我们认为，虽然目前美国的就业市场有了明显的改善，但是失业率从疫情爆发时的14.8%下降到了6.7%，但是仍然远远高于疫情爆发前的水平，去年12月非农就业人数意外下降了14万。美国仍然没有摆脱疫情的困扰，经济复苏仍然需要货币政策的支持。

联邦存款官员现在对货币政策的态度不同，一部分官员认为时尚早，支持到年底为止保持现在的贸易规模。因此，联邦存款对逐渐退出QE的态度是期待市场的管理，不是现在实施，而是长期的债务收益率恢复空间比较有限。另外，联邦存款表示，除非出现不安的通货膨胀和不均衡，否则不会增多利率，短期利率仍然维持在底部，支持金价。

  美宽松财政政策正在路上

 去年12月27日，美国9000亿美元的财政刺激落地，现在陆续发表了5次财政刺激，规模接近3.7兆美元。1月初拜登发表了1.9兆美元的防疫救济计划，表明美国实体经济受到严重损害，刺激法的发售迫在眉睫。耶伦支持美国增多财政刺激力，考虑到债务水平会增多，但在利率处于历史下位的情况下，很明智的做法是发表大规模的刺激计划，因此带来的收益远远超过成本。另外，美国民主党获得了微弱的优势，重掌握了参议院，财政刺激方案的概率依然很高。

  金价波动幅度料加大

  疫情爆发以来，十年期美债的实际收益率呈现出迅速下降和低位振荡的趋势。当去年8月初黄金价格创下历史新高时，十年期美债的实际收益率处于-1%的低位。之前美债的实际收益率下降和黄金价格走强主要是由于名义利率下降，后续将取决于通货膨胀水平是否能超过远端利率回升。考虑到美联储缩减QE还需要时间，目前更多的是对市场进行预期管理，而美国新的财政刺激材料在上半年出台落地。因此，我们认为十年期美债收益率的上升预计不如通货膨胀，即美债的实际收益率仍有下降空间。

  目前，世界上许多国家已经开始接种疫苗，但接种进度比预期慢，疫苗需求旺盛。辉瑞等疫苗交货延迟，供不应求，所以大规模接种疫苗还需要一定的时间。虽然疫情对经济的负面影响明显减弱，但全球经济共振复苏仍然较弱。未来半年，市场预计将在全球财政刺激加码和货币政策边际逐步收紧中间来回切换，从而导致黄金价格波动。

 综上所述，美国债务名义利率下降驱动的黄金上涨已经结束，黄金价格不具备去年4-8月连续上涨的条件，但不需要过于悲观。美国宽松的财政刺激还在路上，进而提升通货膨胀水平，成为驱动黄金上涨的主要动能。美联储收紧货币政策时尚早，长期利率回升相对有限，所以美国债务收益率还有下降空间，黄金价格上半年还是可期待的。但是市场预期或者在财政刺激加码和货币政策边际收紧之间切换，金价波动材料增多，或者在高位波动，建议把握阶段性多做机会。